2009年04月10日 12:20  平安證券    報告作者：文獻(xiàn)、高利撰寫日期：2009-04-02 　　乳品行業(yè)復(fù)蘇速度超預(yù)期，Q1行業(yè)盈利回升已成定局。09年1月和2月，國內(nèi)規(guī)模以上乳企液體乳產(chǎn)量增速遠(yuǎn)超此前預(yù)期，分別達(dá)到3.8%和14.9%。09年以來生鮮乳收購價格逐步下探，乳品終端銷售價格卻相對堅(jiān)挺。此消彼漲，乳制品生產(chǎn)企業(yè)前2個月稅前利潤率達(dá)到6.9%的高位，09Q1行業(yè)盈利回升已成定局。 　　09年春季股價表現(xiàn)三月兩負(fù)，防御特征明顯勝過進(jìn)攻。1月和3月，平安食品飲料重點(diǎn)指數(shù)大幅度跑輸了滬深300(2595.530,77.86,3.09%)，只有2月份錄得4.1%的相對正收益。我們認(rèn)為，這種表現(xiàn)符合我們對食品飲料特點(diǎn)的判斷，即估值處于市場中上游同時又具有良好抗周期性。在市場快速回升但又缺少明確基本面支持的背景下，此類股票顯然不是投資者選擇的重點(diǎn)。 　　向上有補(bǔ)漲動力，向下有抗跌能力。滬深300在09年1季度遠(yuǎn)遠(yuǎn)將食品飲料重點(diǎn)個股拋在了后面，食品飲料在市場中估值排名也明顯回落。我們認(rèn)為，一旦宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明確轉(zhuǎn)好跡象或流動性繼續(xù)推高股市，則1季度表現(xiàn)落后的食品飲料將有補(bǔ)漲需求；另一方面，如果市場因經(jīng)濟(jì)或流動性原因下跌，在1季度釋放了部分估值壓力之后，具弱周期特點(diǎn)的食品飲料將有明顯吸引力。無論哪種情況，我們認(rèn)為食品飲料在2季度至少應(yīng)該是標(biāo)配。 　　食品零售渠道價格壓力加大。09年以來，食品RPI與食品制造PPI之差持續(xù)回落，2月份降至負(fù)的4.8%，表明零售價格下跌給渠道帶來的盈利壓力正在增大。飲料RPI與飲料制造PPI之差09年繼續(xù)回升，2月份回升至1.1%，顯示當(dāng)期飲料零售渠道盈利空間仍在上升。 　　1－2月食品飲料子行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)小結(jié)：1－2月絕大多數(shù)子行業(yè)營收增速同比出現(xiàn)大幅度下降，但除糖外，其余行業(yè)營收同比均有正增長，增速超過10%的子行業(yè)有飼料加工、畜禽屠宰、肉制品及副產(chǎn)品加工、速凍食品、白酒和啤酒；當(dāng)期乳制品的產(chǎn)量、毛利率和稅前利潤率同比均大幅上升，表明乳品行業(yè)復(fù)蘇速度遠(yuǎn)快于市場此前預(yù)期；從毛利率和稅前利潤率判斷，當(dāng)期盈利能力明顯提升的有速凍食品和白酒，盈利能力惡化明顯的有制糖、啤酒、黃酒、果菜汗及飲料。
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